医药板块作为知名的长坡厚雪和曾经的热门赛道，近年来受各种内外部因素的影响，表现持续低迷，而今年7月底医药反腐消息的出台，令医药板块再度受到冲击。截至2023年8月9日，自21年6月以来中证医药卫生指数下跌-44.90%，其中今年来下跌-10.21%，明显跑输较同期沪深300指数。

(相关资料图)

（指数数据来源：wind，截至23/8/9，沪深30021年6月以来下跌-25.58%、今年来上涨2.48%，指数历史数据不代表未来表现，不构成对基金业绩表现的保证。）

但市场周期如同钟摆般来回往复，风格持续轮动，也少有一个板块会长期逆风。在经历持续的调整和短期的挑战后，医药板块目前较低估值优势也获得市场的关注，今年以来，不少资金逆向布局，通过ETF配置医药板块。

立足当下，医药板块的配置价值几何？要得出答案，或许需要更深刻地认识医药反腐对行业的影响，以及重新审视医药板块的基本面与估值水平。

短期或许不应过分担忧，对行业长期则“利大于蔽”

首先，医疗反腐工作已常态化，只是市场之前从未高度关注。

从上世纪90年代开始，国家就陆续针对医务工作者商业贿赂、企业行贿等问题，通过相关法律法规予以规制，例如于1996年9月出台《关于禁止商业贿赂行为的暂行规定》。2006年，医药行业迎来强监管，国家药监局开展整顿和规范药品市场秩序专项行动。2013年，国家卫生计生委和国家中医药管理局发布了《加强医疗卫生行风建设“九不准”》，重点加强医疗卫生行风建设，又在2017年，进一步纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风，对医药代表的职能做出了明文规定。2021年，财政部和国家医疗保障局首次针对医药企业进行重点治理，开始执行全国医疗机构及其工作人员廉洁从业行动计划，2022年，《2022年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》文件出台，强调对医疗行业进行治理。

（信息来源：国家卫生健康委员会官网、国家中药管理局官网、国家医疗保障局官网、国家市场监督管理局官网等）

其次，医药行业门类多、各具特色，同一政策对于不同细分领域的影响也大不相同。

根据申万三级行业（2021）的分类，医药板块涵盖了化学制药、中药、疫苗、医疗设备、医疗耗材等15个子行业，不同子行业的产业逻辑、基本面、定价侧重有较大差距，行情走势也明显分化，这在提高主动型医药基金经理投研难度的同时，也让他们拥有内部轮动的空间，能够通过子行业配置的调整，力争减少负面冲击、提高超额收益。

此外，过往的案例也告诉我们，反腐对行业短期可能有所扰动，但不影响长期需求，也有利于生态净化。根据中信建投证券报告，2006年医药行业面临强监管，在反商业贿赂、密集降价、加大生产监管及审评审批放缓等多个因素交织影响下，当年医药行业收入和税前利润增速确实出现短期波动，但随后逐步恢复，其中，2007年医药制造业收入和税前利润增速恢复至 24.6%和51.1%。（来源：中信建投证券，发布日期：23/8/6）

华泰柏瑞医疗健康、生物医药混合的基金经理谢峰，也认为医疗反腐对行业长期利大于蔽。

“医疗反腐主要针对的是‘带金销售’这一行业现象，而这也造成了医疗资源的浪费和‘劣币驱逐良币’，此次反腐有望扭转这一局面，未来医生诊疗行为可能将更加以临床价值为导向，生产企业的重点也有望从营销转向研发，销售费用率或下降，研发费用率或上升，这无论对于患者还是对于医保资金还是行业本身的长期发展来说都是有利的。”

具有刚需属性，基本面有望边际改善

从现实的角度来说，人们对健康的追求没有终点，随着经济的发展和社会逐步富裕，在医疗健康方面的消费升级仍是长期趋势，叠加人口老龄化带来的养老医疗方面需求，当前医药行业具有较为相对明显的刚需属性。

得益于行业的刚需属性，从海内外历史表现来看，医药板块过往也一直是长期配置价值突出的长坡厚雪。下图数据显示，自基期以来中证医药卫生指数上涨823%，大幅跑赢同期沪深300指数的295%的涨幅，且同期美股市场医药板块指数表现也优于宽基指数。

图：A股医药板块与其主流宽基指数表现对比

（指数数据来源：wind，区间：2004/12/31-2023/8/9，指数历史数据不代表未来，不构成对基金业绩表现的保证。）

图：美股医药板块与其主流宽基指数表现对比

（指数数据来源：wind，区间：2004/12/31-2023/8/9，指数历史数据不代表未来，不构成对基金业绩表现的保证。）

投资中，历史长期贝塔突出的赛道，也往往不乏好公司。Wind数据显示，在过去二十年中，申万医药行业里共有48只“十倍股”，可谓是能孕育优质标的的沃土之一。（数据截至：23/8/8）

而在基本面方面，医药板块也或处于边际改善的状态。

从需求端的数据来看，2023年1-6月基本医疗保险基金（含生育保险）总支出13035亿元，同比增长18.2%，仍保持着较高速的增长。而从供应端来看，今年7月医药制造业PPI当月同比增速为0.60%，结束了负同比增长，恢复至近三年相对高位水平，逐步出清了受益新冠的高基数问题。

图：近三年医药制造业PPI

（医疗保险基金数据来源：国家医保局；医药制造业PPI数据来源：wind，数据区间2020/8-2023/7。）

估值处于历史低位，市场情绪发酵或带来配置窗口期

除基本面外，估值也是评判一个行业板块投资价值的重要维度。在估值较低时买入，一方面意味着可能有较大的修复空间，另一方面估值波动风险也更为可控。

近几年的持续调整，让医药板块的估值逐步回落到相对低水平区间。截至8月9日，中证医药卫生指数市盈率（TTM）为26.72，位于4%的历史分位水平。

（数据来源：wind，区间：2013/8/12-2023/8/9，指数历史数据不代表未来，不构成对基金业绩表现的保证。）

抓眼球的是天气，而决定温度的还是季节。虽然今年来医药板块延续震荡态势，近期更是受事件影响有较大波动，但其长期来看的低估值优势，正在吸引资金不断进场布局，呈现“越跌越买”的态势。数据显示，今年来医药主题ETF份额新增近一千亿份，增长85.97%。

（数据来源：wind，沪深交易所，截至23/8/9，医药主题ETF于22年底份额为1083.40亿份，截至23/8/9份额为2014.75份）

而当医药板块走势被市场情绪影响，忽略事件对行业本身长期的积极作用，呈现超跌趋势时，医药板块的低估值优势可能被巩固，或是较好的配置窗口期。

华泰柏瑞基金谢峰表示

“医药板块短期受医疗反腐影响，情绪反应比较激烈，指数连续下挫。此次医疗反腐定调较高，目前或处于刚启动状态，后续落地过程中仍有可能对板块情绪造成一定程度扰动。但若市场短期持续下跌，情绪快速宣泄，风险充分定价，交易低位或会提前到来。”

“医药板块过往政策频出，但每一次重大政策出台之后可能就是一次行业重新洗牌，股价也会在情绪宣泄之后走出低位，有望开启新一轮上涨。在医保的总盘子不减少的情况下，有人受损，就有人受益，泥沙俱下之后正是拣金子的时候，未来真创新、真刚需的品种将受到医生和市场的追捧。”

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